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證券交易法系列（二）證券交易法之規範定義 <上>

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發表日期

2007/12/31 下午 03:52:37

發表內容

◎證券交易法系列（二）證券交易法之規範定義   <上>


本篇之寫作目的主要係針對證券交易法之基礎—第四條至第八條之名詞定義做學說及實務之整理。其中第六條之定義涉及較複雜之討論，故將於<下>中專文討論。第六條之募集、私募及第七條之發行，本文於此僅做定義介紹，其他相關部份將於研析證券交易法第二章時專文討論。

壹、證券交易法上之「公司」

我國法上之公司依公司法規定共有四種：無限公司、有限公司、兩合公司及股份有限公司。證券交易法第四條則明文規定：「本法所稱公司，謂依公司法組織之股份有限公司。」

由該條可知證券交易法所規範者，原則上係以股份有限公司為限。查本條之立法理由在於證券交易法主要在規範證券之「公開發行」，而依公司法第一百三十三條、第二百四十六條以下、第二百六十六條以下規定，得公開發行證券之公司，僅股份有限公司一種。另外，股份有限公司為典型之資合公司，組織形態最能體現「資本證券化」。因此證券交易法明文以股份有限公司為規範對象。

惟應注意者，雖然證券交易法已明文規定，但非指無限公司、有限公司、兩合公司均無受證券交易法規範之可能。舉例言之，無限公司、有限公司或兩合公司如違反證券交易法第一百五十五條操作股價之禁止行為，則仍受同條第三項民事責任及同法第一百七十一條刑事責任之規範。

另外，就立法技術而言，證券交易法第四條位於總則篇內，自應具簡化法律文字之效果。例如證券交易法第四十七條本文規定：「證券商須為依法設立、登記之公司。」若搭配第四條觀之，即可知證券商之組織須為股份有限公司始可。然而，同法第一百二十四條規定：「公司制證券交易所之組織，以股份有限公司為限。」未注意同法第四條之統一性規範，致重覆規定，立法技術仍有待檢討之處。

貳、發行人

證券交易法第五條明定：「本法所謂發行人，謂募集及發行有價證券之公司，或募集有價證券之發起人。」因此可知本法規範之發行人包含兩類：在「募集及發行有價證券之公司」適用上，係指公司法第二百六十六條所規定之發行新股情形，亦即依公司法第一百五十六條第二項「授權分次發行新股」，及同法第二百七十八條第二項「增資後分次發行新股」兩種情況。至於「募集有價證券之發行人」，則指股份有限公司設立方式中，採募集設立之發起人，其不認足第一次應發行股份，並將其餘額對外募集。

然若僅以法條之定義作為規範範圍，適用上易造成不法行為逸脫證券交易法規範之不合理情況。例如認股人認股後，再將股票對外公開銷售，則因該認股人非證券交易法第五條之條規範對象，難受證券交易法相關規範(如證券交易法第三十二條、第一百七十四條第一項第三款有關公開說明書之責任)。但若強加適用，使其為第五條規範對象，則明顯與文義不合，將生法律適用不合邏輯之問題。對此劉連煜老師表示，為有效規範有價證券之公開發行，以保護投資人，宜自「行為」角度著眼，定義發行人主體之概念，是以可修正證券交易法第五條文字為：「本法所稱發行人，謂有募集、發行有價證券行為之人。」

比較法上，美國於一九三三年證券法(Securities   Act   of   1933)第二條第四項規定：“發行人“   一詞，係指發行或擬議發行任何證券之每一個人(The   terms   “issuer”   means   every   person   who   issues   or   proposes   to   issue   any   security)。其一九三四年證券交易法(Securities   Exchange   Act   of   1934)第三條第一項第八款亦有相同之規定。由此可見前述建議，於美國立法例採之，其以較廣泛文字、並從行為角度定義「發行人」，可避免對不法募集、發行有價證券者課以民事、刑事、行政責任之適用難題。在維護證券交易法規範功能上，有其必要。

參、募集與私募

證券交易法第七條第一項規定：「本法所稱募集，謂發起人於公司成立前或發行公司於發行前，對非特定人公開招募有價證券之行為。」同條第二項規定：「本法所稱私募，謂已依本法發行股票之公司依第四十三條之六第一項及第二項規定，對特定人招募有價證券之行為。」以下將就募集及私募分述之。

一、募集

就法條之定義，可知：

(一)在證券交易法下，募集主體為「發起人」或「發行公司」：公司成立前以發起人為主體，而依照公司法第一百二十八條規定，發起人得為政府、公司或自然人；公司成立後，公司本身亦得為募集之主體，如公司發行新股或招募公司債。

(二)依法條之規定，募集之關鍵乃在於「對非特定人公開招募」。然何謂非特定人？何謂公開招募？法條未言明，實務亦未作進一步解釋，學說上見解則略有不同：

1   學者賴源河老師認為，非特定人係指多數不特定之人，故對特定人之招募，不問對象為何人，不問人數多寡，亦不問募集數量，均非本條之募集。

2   曾宛如老師則認為於此須求諸比較法以作解釋。一般論及公開招募，多以public   offer   或public   distribution稱之，而事實上公開本身就意指對非特定人之行為。

英國法上就公開發行(public   offer)—即我國之募集，係指：“A   person   offers   securities   to   the   public   in   the   United   Kingdom   if,   to   the   extent   that   offer   is   made   to   persons   in   the   United   Kingdom,   it   is   made   to   the   public;   and,   for   this   purpose,   an   offer   which   is   made   to   any   section   of   the   public,   whether   selected   as   members   or   debenture   holders   of   a   body   corporate,   or   as   clients   of   the   person   making   the   offer,   or   in   any   other   manner,   is   to   be   regarded   as   made   to   the   public.”(凡對英國境內之公眾所為者便屬之，而公眾可以是大眾中之一部份人，包括該公司之股東及公司債之持有人，也及於發行人之客戶。)

美國依證券法第五條之規定，凡有關證券之offer或sale，必須註冊方得為之；而後在第四條第二項及Regulation   D(Rules   501-508)(規範D)中就私募(Private   Placement)及其他小型募集為豁免交易之規定，可見已將募集及私募分開處理，亦可作為推知其募集之定義範圍之依據。

我國相較於英美法，雖未就「非特定人」及「公開招募」作進一步定義，但證券交易法第二十二條第二項規定：「已依本法發行股票之公司，於依公司法之規定發行新股時，除依第四十三條之六第一項及第二項規定辦理者外，仍應依前項規定辦理。」而查照公司法第兩百六十七條第三項及第兩百七十二條規定，不公開發行乃指發行對象以公司、股東、員工及特定人為限之情形，而何謂特定人，公司法並未規定。因此綜合證券交易法及公司法之規定，所謂不特定人應指公司股東、員工、以及特定人以外之人，此結論與英、美之規定皆有出入。我國法雖要求在此種不公開發行之情形，除符合私募者外，仍須向主管機關申報，但此乃基於對發行公司的監督，並非在本質上將其視為「不公開發行」，實務見解同之   。


76年判字第1612號

（公開發行股票上市之公司，發行新股時，應依公開發行之規定辦理，縱其發行之新股，係由股東、員工及特定人認購，仍無礙為公開發行之本質，自不能謂公司股票一部分可公開發行上市，一部分可不公開發行或不上市，割裂為之〕

按公開發行股票上市之公司發行新股時，參照證券交易法第六條第一項及第一百三十九條規定，既應公開發行申請上市，即應依公開發行之規定辦理，如其公司資產已不足抵償其債務者，依證券交易法第二條及公司法第二百七十條第二款規定，自無再許其公開發行新股之餘地。卷查本件原告係公開發行股票上市之公司，其股票已辦理公開發行並申請准許上市，乃兩造所不爭之事實，故原告發行新股時，即應依公開發行之規定辦理，縱其發行之新股，係由原告之股東，員工及特定人認購，仍無礙其為公開發行之本質，自不能謂其公司股票一部分可公開發行上市，一部分可不公開發行或不上市，割裂為之。是以原告主張其新股部分為不公開發行，如引用公司法第二百七十條之規定，應僅以其公開發行之部分為限，不應將其不公開發行之部分，亦包括在內，全案駁回云云，即非可採。至經濟部七十三年經(73)商字第一五八二六號函釋意旨，係就一般公司所為之解釋，與本案原告為公開發行上市公司之情形，不盡相同，不能相提並論。次按原告截至七十四年九月三十日止之調整後財務報表資料顯示，其資產總額為三八一、五四一、八五○元，負債總額為五五○、四七九、七一三元，淨值為負一六八、九三七、八六三元，再扣除遞延借項──未攤銷損失   (鉅大之非常損失分五年攤銷)   尚未攤銷完畢之帳面餘額七四、九九六、四六七元，其淨值達負二四三、九三四、三三○元，凡此情形，已經被告機關在答辯書內，敘述綦詳，復有該財務報表資料，附原處分卷內可證，亦為原告所不爭。是原告公司之資產，已不足以抵償其債務，事甚明顯。被告機關因而核駁原告增資發行新股之申請，揆諸首揭說明，洵非無據。


另外，由於我國現已引進私募制度，故為方便，亦可考慮採反面解釋之方法，將不合私募規定者皆納入募集之範圍。

3   劉連煜老師認為，募集之意義與私募制度相反；因此，若能在證券交易法明文訂出私募之範圍與條件(包括購買者之人數限制與屬性、禁止一班性券誘惑公開廣告行為、接觸資訊之途徑與資訊之公開、再行出售之限制、申報通知要件等)，則募集之意義即呼之欲出。亦即，在判斷時不應已招募對象是否具有某一共通利益或特徵，即加以論斷。例如，對台北市之全部現有居民為出售證券之要約，與對全世界之居民為要約之情形，性質無異，應均屬公開招募之性質。因此，當受要約者屬於無法取得相關且足夠之揭露資訊機會，而需要證券交易法保護的對象時，應認其性質為公開招募。而如經由一般性勸誘或公開廣告之方式，要約或出售證券，亦屬公開招募之行為。

另外，就股東、員工是否該視為特定人，劉老師認為比較法上美國聯邦最高法院之著名之SEC   v.   Ralston   Purina   一案中，法院之見解值得參考。亦即此等人實仍有受保護之必要，應該考慮此等人員可否接觸「可據為判斷是否值得投資之公司資訊」，再加以判定。若一律將公司員工、股東視為特定人，可能會違反證券交易法第一條保障投資之立法目的。

二、私募

證券交易法第四十三條之六第一項之規定：「公開發行股票之公司，得以有代表已發行股份總數過半數股東之出席，出席股東表決權三分之二以上之同意，對左列之人進行有價證券之私募，不受第二十八條之一、第一百三十九條第二項及公司法第二百六十七條第一項至第三項規定之限制：一、銀行業、票券業、信託業、保險業、證券業或其他經主管機關核准之法人或機構。二、符合主管機關所定條件之自然人、法人或基金。三、該公司或其關係企業之董事、監察人及經理人。」同條第二項規定：「前項第二款及第三款之應募人總數，不得超過三十五人。」依同法第七條之定義，私募須依上述規定，向特定人招募。

按私募置於第七條第二項之目的，係在於比較同條第一項募集之定義。換言之，私募之特色在於公司招募有價證券之對象為非特定人。原則上，私募對象已於條文中言明，故較無問題。

最後，本部份尚應注意的是法條中「募集」與「招募」在使用上的辨異。募集係與私募相對，而招募則是中性用語，不論是募集或是私募都可使用。

肆、發行

證券交易法第八條第一項規定：「本法所稱發行，謂發行人於募集後製作並交付，或以帳簿劃撥方式交付有價證券之行為。」就本條之立法，學說上頗有批評，分述如下：

一、劉連煜老師認為，依本條規定可知：

(一)發行係發行人募集後之行為。

(二)發行之內涵，為依法定方式製作有價證券，並交付該有價證券之行為。因此，本法所稱發行，應限於「新股發行」。至於原有股份經股東再為公開發售之再次發行(secondary   distribution)，應非本條所指之發行。但若從保護投資人之觀點，此種結果較匪夷所思。雖然本法第二十二條第三項已明文「再次發行」準用同條第一項之規定，但謂「再次發行」非「發行」，仍非妥適。為達保障投資之目的，根本解決之道應適度明文擴充範圍。


公司法第一百六十二條：

股票應編號，載明左列事項，由董事三人以上簽名或蓋章，並經主管機關或其核定之發行登記機構簽證後發行之：
一、公司名稱。
二、設立登記或發行新股變更登記之年、月、日。
三、發行股份總數及每股金額。
四、本次發行股數。
五、發起人股票應標明發起人股票之字樣。
六、特別股票應標明其特別種類之字樣。
七、股票發行之年、月、日。
記名股票應用股東姓名，其為同一人所有者，應記載同一姓名；股票為政府或法人所有者，應記載政府或法人之名稱，不得另立戶名或僅載代表人姓名。
第一項股票之簽證規則，由中央主管機關定之。但公開發行股票之公司，證券管理機關另有規定者，不適用之。



(三)由於本條之發行以募集為前提要件，則發行之對象，若單從第七條募集之法律定義推演，應限於對不特定人為之。惟公司法所稱之發行，依公司法第兩百六十八條規定，有公開發行與不公開發行兩種，如將證券交易法之發行對象限於非特定人，則對特定人之發行將不受本法規範，應屬不妥。故解釋上宜將本條之發行對象擴及「對特定人」之情形。

二、曾宛如老師則認為，證券交易法將發行一詞限縮在「製作並交付，或以帳簿劃撥方式交富有價證券之行為」，似與一般用語有違。如前述公開募集多以public   offer或public   distribution稱之。而public   offer或public   distribution常直譯為「公開發行」，和證券交易法第八條之「發行」明顯不同。而依證券交易法第二十二條之條文而言，用語上也是以「已依本法發行股票之公司，於依公司法之規定，發行新股時…」表達，如發行僅止於製作並交付有價證券之行為，則想像上沒有「公開」或「不公開」區分之可能；再者，公司法用語上也是「發行新股」(公司法第二百六十六條以下)與「發行股票」(公司法第一百六十一條之一)同時使用，但含義顯有不同。證券交易法之硬性規定，導致用語前後不一且有過於狹隘之嫌。因此建議證券交易法第二條可改為：「有價證券之募集、私募及買賣，其管理、監督依本法之規定；本法未規定者，適用其他有關法律之規定。」至於第八條以刪除較妥。

伍、例題演練

一、A公司董事長甲在報上刊登廣告銷售公司的增資股票認股條，試問甲之行為是否構成證券交易法上之「募集」？
二、A上市公司本年度增資發行股票並未印製實體股票，而以帳簿劃撥方式交付投資人，其發行行為是否有效？

陸、參考文獻

一、劉連煜，公司法理論與判決研究(二)
二、劉連煜，新證券交易法實例演習
三、賴源河，證券管理法規
四、曾宛如，證券交易法原理

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